01Set
Informes de Salvador Di Stefano
01/09/2025 - Salvador Di Stefano
Dólar alto marida con tasas elevadas.
El cambio en el régimen monetario y
cambiario nos lleva a un escenario muy distinto al de años anteriores, cuidado
si llegamos al techo de la banda.
El Banco Central República Argentina
(BCRA) definió dos bandas de intervención como regla cambiaria y monetaria. En
la banda superior el BCRA vende dólares y absorberá pesos, y en la banda
inferior va a comprar dólares e inyectará pesos. Esto implica que cuando el
dólar este más cerca de la banda superior, estamos próximos a una contracción
de la cantidad de moneda, lo que traerá como resultado una suba de tasas;
mientras que en la banda inferior sucedería exactamente lo contrario, se daría
una expansión de pesos que implicaría una baja de tasas.
El BCRA esta llevando adelante una
flotación limpia, ya que no opera dentro de la banda. Podría realizar una
flotación administrada interviniendo regularmente, o una flotación sucia, que
implicaría una intervención sin previo aviso, pero nada de ello ocurre. En cambio,
el BCRA utiliza las cajas de herramientas para orientar la política monetaria y
cambiaria, ya que interviene en el mercado de futuros del dólar, y en las
regulaciones del sistema financiero.
Ante una suba del dólar, el gobierno
trabaja para ponerle un techo al dólar vía ventas en el mercado de futuro, las
estimaciones para fines de agosto hablan de una intervención que podría ubicarse
en torno de los U$S 5.800 millones. El interés abierto en dicho mercado suma al
28 de agosto U$S 7.700 millones, lo cual habla de una participación relevante.
Es la primera vez en mucho tiempo que se están renovando vencimientos de
contratos de dólar futuro a plazo más largos, y es una buena señal.
En cuanto al sistema financiero, la suba
de encajes que viene realizando, deja a las entidades financieras con menos
capacidad prestable, tienen que guardar más dinero para respaldar las
financiaciones otorgadas, esto encarece la tasa activa, lo cual puede tener
daños colaterales en el mercado, como una mayor morosidad, y con menos crédito
un amesetameinto en la actividad económica. En lo que respecta a la tasa
pasiva, una suba de encajes la impulsará a la suba, lo que elevará el costo de
oportunidad de los negocios, esto seguramente retrasará inversiones.
En el escenario actual resulta antinatural
proyectar un préstamo para inversión en el mercado, las tasas en pesos son ridículamente
altas, y si bien las tasas en dólares son más estables, la suma de la
devaluación probable, la tasa del crédito y el costo de la cobertura hacen de
este crédito un producto caro. Si tomamos un crédito en dólares a un año de
plazo la tasa está en el 11% anual, a esto le tendrías que sumar una probable
devaluación del peso que según el Relevamiento de Expectativa de Mercado (REM)
del BCRA rondaría el 14%, y una cobertura en el mercado de futuro a un año
podría costar el 32,0% anual, esto nos daría una tasa en torno del 53,1% anual.
Inviable para un país que según el REM proyecta una inflación del 20% anual.
El gobierno se encontró frente a un gran
desafió luego de desarmar el stock de LEFI en el mercado, hasta ahora el saldo
fue una fuerte suba de la tasa de interés, y quedan por delante vencimientos de
deuda en pesos por $ 100 billones de los cuales 45% estarían concentrados en el
sector público y el 55% en el sector privado. Esto opera durante 4 meses, y es
vital poder bajar las tasas en las licitaciones que tenemos por delante.
El gobierno no dejará que se inyecten
nuevos pesos a la economía, y ante cada licitación que deja excedentes busca absorberlos
vía suba de encajes, esta operaciones se repetirá las veces que sea necesaria,
por ende creemos que la iliquidez persistirá, lo que puede ahogar la suba del
tipo de cambio, mantener en precios bajos a los activos financieros como
acciones y bonos, mientras que las tasas seguirán en niveles elevados, al menos
hasta que la confianza retorne, y aumente la demanda de pesos genuina en el
mercado.
En este contexto, lo mejor que ofrece el
mercado son los bonos en pesos que ajuste por tasa de interés, como es el caso
del Boncap dual, que ajusta su valor técnico por la tasa Tamar (tasa de plazo
fijo por más de $ 1.000 millones). Esta tasa hoy se ubica en el 64% anual.
Es vital que sigamos de cerca la
evolución de las cuentas públicas, cada mes que el gobierno logre superávit
fiscal estará ratificando la política económica de responsabilidad presupuestaria,
señal inequívoca de que a futuro la inflación estará en un digito y el tipo de
cambio tendrá una evolución estable.
Respecto a la deuda pública, es bueno
señalar que cuando este gobierno asumió la deuda consolidada del sector público
más el Banco Central sumaba U$S 488.015 millones, mientras que al mes de julio
pasado sumaba U$S 458.706 millones, esto implica una baja de U$S 29.309 millones.
Mientras hay un debate sobre los intereses en pesos que paga el Estado, nadie
repara la baja del 6% de la deuda pública.
Respecto del dólar, cuando se desarmaron
las LEFI cotizaba en $ 1.275, nos parece que necesitamos que el tipo de cambio
baje de dicha marca para dar una señal de que abandona el camino a testear el
techo de la banda. Si el dólar va a testear el techo de la banda, el BCRA va a
vender dólares y retirar pesos del mercado, eso sería una tragedia para el
mercado de pesos, porque haría que la tasa de interés se ubicaría un escalón
más arriba, y volver a inyectar pesos implicaría que el dólar descienda al piso
de la banda, algo improbable a corto plazo, por ende, el mercado debería
convivir con tasas en pesos muy altas por un largo tiempo. En este escenario, los
bancos deberían reconvertir el negocio, para crecer deberían capturar depósitos
en dólares o colocación de obligaciones negociables en dólares, para mutar de
préstamos en pesos a dólares. Esto los dejaría con muy pocas ganancias, y
problemas con sus gastos de estructura.
Conclusión: El mercado quiere un dólar más alto y tasas más bajas, en este escenario es imposible que ello ocurra. Si el mercado quiere tasas más bajas, debe convivir con un dólar más bajo. La lógica de tasas bajas y dólar alto no es aplicable en el sistema de bandas con reglas precisas. Pensalo.
Esta nota fue
publicada en IProfesional
Más información
de la política económica de Milei en nuestros informes privados. El nuevo
gobierno cambia la forma de hacer negocios. Todos los desarollos de flujos de
fondos de los bonos argentinos. Consulta al 0341 6 43 0555 por nuestros
informes privados. audios diarios ligados a la economía y el campo, el run run
de la Política, audios empresariales, y toda la información sectorial que te
puedas imaginar. En qué invertir hoy.
Descargo de
responsabilidad: Salvador di Stefano SRL no se responsabiliza por el resultado
final de las opiniones efectuadas en el presente informe sobre operaciones
económicas y financieras llevadas a cabo por el usuario.
